引言 – 为何 RWA 再度回到风口？

在 2025 年，用户打开加密货币钱包时，里面的资产配置愈来愈像一份私人银行的投资清单。一名香港投资者可能会展示他所持有的代币化贝莱德美元债、代币化黄金，甚至是一部分美国商业不动产的分割持份，这些资产能在链上交易、可编程并可跨链流动，提供了既快速又具全球可及性的金融体验，而这是传统金融难以复制的。

这正是 RWA（Real-World Assets, 现实世界资产）的核心内涵：通过代币化方式，将国债、信用债、货币市场基金等金融资产，以至黄金、股票、房地产等真实世界标的，导入区块链。在理论上，这让资产获得 24/7 全球流动性、更高结算效率、更低参与门槛，以及与 DeFi 生态的深度可组合性；然而在实际市场中，情况更为复杂，但同样具备强烈的变革力量。

目前公开链上的非稳定币 RWA 规模已达约 300 亿美元，相较数年前仅有个位数十亿，美国国债代币化市场规模更已逼近 90 亿美元，年增幅达数倍。若将经济性质上等同于“代币化现金与短期国债”的稳定币计入，整体链上 RWA 规模已超过 3,000 亿美元。

然而市场采用依然伴随矛盾，例如部分明星级 RWA 产品的 AUM 动辄数十亿美元，但持币者却只有数十位；房地产、艺术品、碳权、应收帐款等非国债类资产仍旧规模有限、流动性稀薄；而美国、欧盟、香港、新加坡与中国之间的监管规范则高度碎片化。

尽管如此，宏观环境此时正为 RWA 提供强劲推力。高利率环境压缩 DeFi 原生收益，使代币化国债成为市场最具吸引力的低风险收益资产。东亚地缘政治紧张与全球供应链重组，使企业与民众更依赖代币化美元与代币化国债作为跨境储蓄与避险工具。对跨境商业与家庭而言，以 RWA 形式保存资金已变得愈加常见。RWA 不再只是投机叙事，而是逐渐成为传统资本与公有链之间的主要金融界面。

重点摘要

• RWA 已成为链上数十亿美元规模的重要板块，主要由代币化国债与私募信贷驱动，而稳定币则是整个生态的基础流动性来源。
• 真正的创新并非“创造新资产”，而是替既有资产打造更高效的全球金融基础设施，使具备稳定现金流与低波动的资产能直接融入 DeFi 的组合性金融模型。
• 未来三到五年间，RWA 的增长将延伸至私募信贷、大宗商品、股票、能源、矿产甚至 GPU 等新兴资产，但整体成败仍取决于监管清晰度、市场结构成熟度与法律可执行性。

1. 为什么是 RWA? TradFi 分歧与代币化带来的改善

传统金融市场在大型规模运作时相当高效，但在边缘场景中却显得极为低效，尤其对全球用户、小型机构与长期性的流动性资产而言更是如此。多项结构性 TradeFi 正是 RWA 再度受到市场关注的核心原因：

1) 高门槛、资格限制与严格的准入制度

许多机构级基金、债券产品与私人信贷架构往往要求六位数以上的最低投资额、严格的居住地限制或合格投资人资格。这使全球数以百万计的投资者无法触及高品质美元收益或稳定信贷资产。

2) 地域割裂与监管碎片化

国债对不同地区的用户而言代表着完全不同的可及性。韩国企业、巴西出口商与越南创业者面对的资本管制与各地银行流程截然不同，跨境结算仍然缓慢且成本高昂。

3) 缓慢的结算周期与高度复杂的托管流程

即便在成熟市场，结算周期依旧需要数日，并涉及托管人、转让代理、邮件往返与大量对帐流程。操作风险高、成本不可预测，跨时区与假期常造成流程延误或中断。

4) 长期资产的流动性不足

中小企业发票、应收账款、消费信贷与小规模房地产等资产，由于使用传统架构无法以合理成本进行证券化，尽管具备稳定现金流，却常年停留在试算表中，缺乏可流通市场。

2. 代币化能如何带来改善？

代币化并不会神奇地改变资产的经济本质——但它会彻底改变资产运行所依赖的金融轨道。

1) 自动化可读的所有权

代币代表的是经过法律结构化（如 SPV、信托或基金）的明确权益主张。这类代币的行为模式与 ERC-20 或 ERC-1400 类型相同：可即时结算、可直接接入 DeFi、可存放于钱包，或可被包装进更高级的结构化策略中。

2) 全球流通性

若以结构正确、合规包装完善的 RWA 代币，可由通过 KYC/AML 并符合投资资格的任意用户持有。此特性对处于地缘政治不确定性的地区尤为关键。在东亚，企业与个人愈来愈常以稳定币与代币化国债作为“数字美元”使用，用于储蓄、结算与资本跨境流动。

3) 通过 DeFi 提升资本效率

当收益型资产上链后，它们能同时作为抵押品使用。MakerDAO 在 2022–2023 年期间有一大部分收入来自 RWA，即是著名案例。如今，代币化国债与私募信贷已成为许多链上收益策略、借贷市场与结构化产品的核心锚点。

4) 让流通性资产具备融资能力

一张位于米兰的发票并不足以值得证券化，但若将 10,000 张发票集中于 Centrifuge 的 SPV 中，再加以代币化、评级并全球分发，便能形成真正具有市场规模的资本融资活动。

RWA 的本质不是创造新资产，而是将既有资产放入一个可编程、无国界、高效率的全球金融系统中运作。

3. 七大 RWA 类别与代币化美国国债的崛起

RWA 的资产版图横跨数十种类别，但在本轮周期中，有七大类型最具代表性并主导市场发展。

1) 私募信贷

私募信贷是目前规模最大的非稳定币 RWA 类别，涵盖中小企业贷款、贸易融资、消费信贷、房屋净值信贷（HELOC）等。Figure、Centrifuge 等平台提供约 8–15% 的收益率，并将资产池分为不同风险层级的优先 / 次级分层，使资本市场链路更短、更透明。

2) 代币化美国国债与货币市场基金

这是本轮最具爆发力的板块。代币化美国国债的规模已攀升至近 90 亿美元。代表性产品包括：

• BlackRock BUIDL — 仅限机构、合规等级最高、收益与 SOFR 挂钩。
  Ondo OUSG / USDY — 全球可参与、多链支持并可与 DeFi 深度整合。
• Circle USYC — 一种带收益的 USDC 同类产品，具有每日净值（NAV）更新。
• VanEck VBILL — 一个覆盖多链的美国国债（T-bill）基金，旨在提供更广泛的可访问性。

这些资产已成为链上的“无风险利率”基准。

3) 代币化大宗商品（以黄金为首）

代币化黄金已成为商品类 RWA 中最成熟的板块。XAUt、PAXG 等产品以 1:1 映射金库中的实体黄金，并受惠于金价创新高、央行强势购金以及通膨对冲需求等宏观趋势。

4) 代币化公开股票与 ETF

虽然目前规模相对较小，但仍在稳步增长。平台可发行 S&P 500 ETF 或个别科技股的代币化版本。尽管流动性有限且监管门槛较高，但代币化带来的可编程性与全球可及性，使其在长期具有潜力，尤其是在私募股权与 Pre-IPO 资产方面。

5) 代币化房地产

尽管市场总可触及规模极大，但目前代币化的实际规模仅数亿美元。RealT、Propy、Lofty 等平台提供分割所有权、租金收益分配与极低进场门槛。然而限制并非技术层面，而是法律产权、估值机制与地方监管框架。

6) 稳定币（代币化现金与短期国债）

以经济本质而言，稳定币是目前规模最大的 RWA 类别；光是 USDT、USDC 等主流稳定币合计市值便超过 3,000 亿美元。它们构成链上“交易层”的基础，而代币化国债则形塑“储蓄层”的收益市场。

7) 新兴替代类 RWA

代币化碳权、再生能源收益、数据中心／GPU 算力、矿产权益等非传统资产类别正快速受到市场关注。市场预测认为，RWA 在 2030 年前将拓展至数兆美元规模。

4. 市场版图与生态参与者

若要理解 RWA，必须从传统金融（TradFi）、去中心化金融（DeFi）与监管框架三个维度，同时描绘其多层级的市场生态结构。

1) 资产发起方

此类机构包括银行、资产管理公司、信贷基金、金融科技放贷机构与房地产 SPV。它们负责创建并管理基础资产，是整个 RWA 生态中的真实经济引擎。

2) 代币化平台与原生 RWA 链

Securitize、Ondo、Figure、Centrifuge 等平台负责资产的发行、合规审核与信息披露。专注于 RWA 的二层网络（如 Plume）以及收益层协议（如 R2），可将国债与信贷聚合为单一可编程资产。同时，LayerZero、Circle CCTP 等跨链基础设施，加上 USDG0 等全链稳定币，使资产能在多链生态中自由流动。

3) 分发与流通通道

• 受监管的交易平台提供合规入口。
• 中心化交易所（CEX）已开始支持 RWA 交易与抵押用途。
• DeFi 协议提供借贷、杠杆与流动性池。
• 钱包与金融科技应用则将 RWA 转化为易于使用的链上储蓄产品。

5) 监管机构与政策方向

• 欧盟的 MiCA 为代币化证券与稳定币提供示范性框架。
• 美国 GENIUS Act 则为受监管的美元储备型稳定币奠定基础。
• 香港、新加坡与阿联酋积极推动友善的代币化监管制度。中国近期对香港 RWA 的审慎态度，则显示地缘与政策限制依然真实存在。
  
   

市场方向已相当明确，其风险较低、结构标准化的 RWA 将最先获得监管清晰度；更复杂或面向散户的 RWA 类别则需更长时间成熟。

5. 市场上的 RWA 项目

以下四个项目展示了 RWA 在不同层级的发展方式。

• Figure – 代币化房屋净值信贷（HELOC）

Figure 通过 Provenance 区块链将 HELOC 全流程数字化，使借款人能在数日内完成审批与拨款，而投资者则可取得透明的浮动利率信贷资产。该公司累计发放规模已达数百亿美元，在美国消费信贷代币化领域占有显著地位。

来源：RWA.xyz

• Centrifuge – 私募信贷的 DeFi 基础设施

Centrifuge 让资产发起方将中小企业贷款、发票与应收账款代币化为优先 / 次级结构化资产，并可直接接入多个 DeFi 协议。其多链架构与链上透明度大幅缩短传统资本市场供应链。

• 代币化美国国债 —— BUIDL、Ondo、USYC

BUIDL 面向机构投资者；OUSG 与 USDY 将国债收益带给全球用户；USYC 则提供每日 NAV 与更深入的银行合作。这些产品共同构成迄今最成功的 RWA 板块，使链上“无风险利率”成为现实，并推动大规模机构采用。

• Plume、USDG0 与 R2 — 链上收益层

Plume 聚合多种 RWA 产品并将其原生嵌入 DeFi 流动性流程。USDG0 提供合规的全链流动性。 R2 则面向需要稳定跨境收益的全球用户，将 T-Bills 与私募信贷整合为自动化收益策略。

6. RWA面临的主要挑战与风险

尽管发展迅速，RWA 仍面临多项结构性限制：

1) 流动性幻觉

代币化本身并不会创造流动性，若原本缺乏流动性的资产（例如单一房产、特殊定制贷款）在上链后依旧缺乏流动性。部分房地产代币一年仅成交一次，买卖价差极大。只有标准化、需求高度稳定的资产—例如美国国债—才能在链上形成真正深度的流动性。

2) 监管碎片化

多数 RWA 在法律上被认定为证券，因而受限于转让限制、KYC、居住规范与跨境规则，导致流动性被割裂。其权益执行仍依赖法院、受托人与托管机构，而非智能合约。

3) 市场结构缺口

RWA 的交易分散在去中心化交易所（DEX）、替代交易系统（ATS）与场外市场（OTC）。由于缺乏历史数据，鲜少有专业做市商愿意专注于 RWA。对于异质性强的资产，其估值依旧高度不透明。

4) 智能合约、预言机与集中度风险

RWA 同时承担加密原生风险与托管、法律等传统风险。一旦托管方失误、预言机故障或遭遇监管行动，可能影响成千上万名代币持有人。稳定币的历史已证明，体量越大，系统性风险越高。

7. 未来展望与总结

RWA 既不是昙花一现的泡沫，也不是必然冲向兆美元规模的巨兽，但它正稳步演变为全球金融的重要底层基础设施。代币化资产已从早期试验成长为数百亿美元级别。多份预测显示，RWA 有望在 2030 年成长至 2–4 万亿美元，更激进的情境甚至估计可达 10–16 万亿美元。未来几年，增长仍将由保守型资产领域领先推动像是国债、私募信贷、货币市场工具与受监管的稳定币。

从长期来看，RWA 不会取代传统市场；相反地，传统金融市场将逐步采用区块链作为发行、结算与可编程化的底层管道。DeFi 将成为合规、具现金流资产的流动性引擎。而稳定币与代币化国债的组合，将构成加密原生经济体的“双层数字货币基底”。

FAQ 常见问题

Q1：RWA 是否只是把传统资产证券化搬上区块链？

A: 部分而言是的。其法律结构经常类似传统的证券化或基金权益。真正的创新在于“分发方式”与“可编程性”，这让代币可即时结算、可接入 DeFi，并能全球流通。

Q2：一般 DeFi 用户要如何安全参与 RWA？

A: 应选择经过完整审计、由受监管机构发行且透明披露底层资产的产品。代币化国债与高品质信贷池通常是最佳的入门选项，再视需求探索其他利基资产。

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